事项：

　　 公司发布业绩预增公告称，按照中国新会计准则初步测算，预计公司2007 年度全年净利润(归属于上市公司股东)比上年度增长50%以上。

　　 平安观点：

　　 一、会计利润低于预期，内涵价值持续增长。

　　 公司业绩低于预期。公司会计利润低于平安证券的预期。06年全年净利润143.84亿元，07年前3季度实现净利润246.96亿元(07年前3季度业绩/06全年业绩-1)*100%=71.7%。平安证券推测，公司业绩低于预期可能的原因是：将可供出售类投资浮盈以资本公积形式储备在资产负债表，以备未来之需。

　　 平安证券调整后预测公司2007年在中国新会计准则下净利润(归属于上市公司股东)为250.69亿元，同比增长74.28%，每股收益0.89元；在国际财务会计准则下净利润(归属于上市公司股东)为346亿元，与上年同比增长73.39%，每股收益1.22元。内涵价值估值56.2元/股。

　　 以2008年预测数据为基准，经过贴现率10%和投资回报率6.35%的假设调整后，公司每股内涵价值为12.5元，每股一年新业务价值为0.7元。在47倍新业务乘数下，每股新业务价值43.7元，合计每股估值56.2元/股。

　　 以中国准则预测数据和昨日收盘价计算的2008年PE、PB和P/EV分别为33.6倍、6.2倍和4倍。经过贴现率10%和投资回报率6.35%假设调整后，公司P/EV为3.3倍。维持“强烈推荐”的投资评级。平安证券坚持对寿险行业的内涵价值估值法。

　　 平安证券认为，中国寿险行业正站在上升周期的起点上，中国人寿作为中国最大的寿险公司，将最大限度地分享行业成长果实，同时具有持续并购的潜力，明显受益于投资渠道放开，维持“强烈推荐”的投资评级。

　　 二、估值假设基础没变，继续维持原有判断。

　　 确定新业务乘数是内涵价值法的关键。根据内涵价值法的计算公式，由于内涵价值和一年新业务价值在既有假设条件下已经确定，因此影响公司价值的最关键性要素就是新业务乘数。寿险公司评估价值=内涵价值+一年新业务价值*新业务乘数平安证券运用情景分析法确定新业务乘数。在永续增长模型下，新业务乘数=1/(i-g)，其中i是贴现率，g是增长率。

　　 但平安证券认为中国保险业正处于上升周期，不适用永续增长模型，因此采用情景分析法进行研究。以发达国家保险行业上升周期承保业务对GDP弹性系数1-2的经验数据为参照，平安证券认为中国寿险行业从目前至2020年的未来14年，内涵价值的复合增长率在10%—15%之间，分别按照六种情景进行分析，在永续增长率6%，风险贴现率10%的假设下，得到37—60倍新业务乘数。

　　 永续增长率和风险贴现率是影响新业务乘数的最敏感的两个因素。以情景三为例，在永续增长率为6%时，假设贴现率由12%下降到10%，则新业务乘数由30倍提高到47倍；在贴现率为10%时，假设永续增长率由5%上升到6%，则新业务乘数由40倍提高到47倍。参照世界主要保险集团最新3/5年的增长情况，

　　 平安证券认为贴现率10%和永续增长率6%是合理假设。我国保险资金投资回报率中轴6.35%。资产配置决定投资回报，平安证券预测回报率的前提就是确认资产配置结构和相应资产的长期投资回报率。平安证券分别选择1989-1996年全球27个主要国家的保险公司资产配置的平均水平和全球最主要的13家保险公司的平均资产配置水平作为投资渠道放开后我国保险公司的资产配置情景，根据平安证券对各项资产长期平均回报率的测算进行情景分析，其中，股票和债券收益率以1900~2000年100年间美国该两类资产的名义收益率作为中轴。得到的结论是：在经济平稳运行的前提下，保险公司一般帐户长期平均回报率水平5.46%-7.67%。这一点从全球主要保险公司的回报率水平可以得到印证。

　　 三、保险业务稳定增长，上升周期没有悬念。

　　 中国人寿2007年保费同比增长6.94%，略低于预期。公司保费增长略低于预期，平安证券在第3季度报点评报告给出的预测是全年增长8%。如果统一06年与07年保费统计口径，一致按原保险合同保费收入计算，增速应略高于6.94%。07年公司保费增速较低的主要原因是公司专注业务结构调整，坚持发展期限更长的产品，部分3-5年期产品缴费期结束则明显影响了公司的续期保费增长。

　　 从07年中报的数据可以看出，各销售渠道的续期保费增速均明显下降，而期缴首年新单均维持快速增长。总体来看，总的续期保费收入增长率从06年的25%下降为07年中报的7.8%，总的期缴新单从06年的13%上升为07年中报的22.6%。公司坚持以分红和传统型产品为主，虽然面临资本市场分流压力和持续加息压力，但有利于提高长期盈利能力和稳定未来现金流。

　　 平安证券看好年初效应，一季度增速有望继续回升。

　　 从单月规模来看，符合公司一贯的业务节奏。由于年初效应和季末效应，公司上半年业务增长快于下半年(公司上半年重保费规模，下半年重结构调整)，3 月份、6 月份和9月份明显高于同一季度其他月份，具有清晰的业务节奏。其中第4季度单月保费收入同比增速有所回升，10、11、12三个月份的上年同比增长率分别为0.52%、10.46%、13.05%，也明显高于06年，主要原因是06年第4季度基数低(06年10、11、12三个月份的单月保费收入上年同比增长率分别为1.08%、-7.6%、-0.73%，出现负增长)。按一贯的业务节奏推算，公司今年一季度保费收入增速有望进一步提高。