东方航空(0670.HK,$3.22,买入)

　　受惠汇兑收益显著上升、固定资产减值亏损下降以及营运效益改善，2006年亏损33亿人民币的东方航空2007年扭亏为盈，全年赚2.69亿人民币(每股盈利:5.5分人民币)。

　　在客运量及载货量同比增长14%及7%带动下，东航去年营业额升13%至425亿人民币。集团占虹桥及浦东机场飞机起降架次的比例分别为37%及29%。

　　去年燃料成本涨升11%至151亿人民币，占整体营运成本的比重上升2个百分点至35%。集团的煤油消耗量上升10%至255万吨，平均燃料成本同比升1%至每吨5,928人民币。客座率同比上升2.2个百分点至73.6%。除雇员成本同比上升22%外，其他所有燃油以外的成本均控制得宜，因此燃油以外成本总额仅上升5%。此外，去年固定资产减值亏损同比大跌87%至1.31亿人民币。集团去年录得3900万人民币经营溢利，相对2006年的30亿人民币经营亏损有明显进步。

　　受惠人民币兑美元汇价不断升值，汇兑收益大升2.3倍至20亿人民币，足以抵销财务成本因借贷增加而跳升12%至20亿人民币的影响有余。截至去年底，集团净负债同比上升18%至447亿人民币，15倍于股本。东航的偿债能力令人持有怀疑。

　　引入新加坡航空及淡马锡为策略股东的建议在1月8日遭小股东投票否决后，东航在2月26日正式拒绝中国国航(0753.HK,$5.56,买入)母公司缔结策略股东联盟的建议。集团虽表明将继续努力寻求战略股东，但对于债台高筑的东航而言，此举事不宜迟。东航急需筹集新的资金，引入良好的战略伙伴以改善营运效益同样刻不容缓。

　　东航与新航/淡马锡或中国国航结盟将可筹集113至149亿元新资金，令净负债减少23-30%至314至346亿人民币，负债比率由15.0倍降至1.9至2.6倍。每年节省的利息支出将超过5亿人民币。

　　不计及任何汇兑收益，我们预测东航2008年亏损3.77亿人民币(每股亏损:7.7分人民币)。假设东航最终在新航/淡马锡与中国国航之间选择了策略股东，则该股经我们调整后的5元目标价相当于11.1倍预计EV/EBITDA以及2.1至2.7倍备考股价对帐面值比率(P/B)。该股面对的另外一大风险在于现金注资的结果存在不确定性，东航的P/B高达5倍左右，远高于上市同侪中国国航及南方航空(1055.HK,$5.03,买入)的2倍平均数。分析员:曹福达