大型股份大幅波动，何解？
www.cnfol.com 2008年05月02日 16:07 香港商报
如风险溢价持续回落，预期港股将反复向好。股市的表现，反映市场对经济及企业盈利前景的预期，当中亦包括市场对风险的评估。评估风险属于任何投资的重要元素，在财务理论上，预期回报等同预期风险，即投资者欲希望赚取较高的预期回报，便需要承担相对较高的预期风险；若果市场预期某一投资领域或投资产品未来的风险将上升时，便会要求较高的风险溢价来补偿，因此相关投资领域或产品的估值便会受影响而下跌。
自去年第3季美国次按风暴爆发后，市场忧虑银行的财务状况及资本问题不断升级。由于欧美银行体系已发展成为一个一环扣一环而极为复杂的系统，当中存有大量互有关连的证券化资产，因此当某一投资产品领域，如美国按揭证券市场出问题时，鉴于复杂及彼此牵连的架构，加上大量场外衍生合约的积累，形成整个系统皆受负连系效应的牵连；其中最关键的是银行及金融机构在财务信息披露上不足。
银行财务披露不足受牵连
除了资产负债表存有大量透明度极低的场外合约产品外，大量资产负债表以外的交易及「坐盘」活动，导致市场的信心跌至谷底；正因如此，投资者便大幅提高相关的风险溢价，其主要反映欧美银行系统风险，金融机构的流动性问题的风险，违约风险及财务风险。
事实上，自去年8月以来，上述的反映主要表现在欧美金融机构的债券价差(Credit Spreads)、欧美银行同业拆息价差以及当地银行的信贷违约拆期息率溢价(CDSS)，后者主要是反映银行信贷违约机会有多寡而作的风险溢价调节；简单直接说，就是反映银行大家之间的互信程度。过去一个半月，CDSS明显大幅收窄，反映银行对同业的风险预期评估已有大幅度的改善；至于3个月伦敦银行同业拆息，则受更多的因素所影响而继续高企。
伦敦银行同业拆息续高企
参考4月26日《经济学人》一篇题为「银行家的商业信贷」的文章，引述柏克莱资本的Tom Bond意见，指出在信贷危机爆发后，虽然欧美央行不断大手注资及相继减息，但3个月伦敦银行同业拆息未见回落，其后美国联储局及英伦银行分别推出名为「Term Auction Facility」及「the Special Liquidity Scheme」来为有需要的银行伸出援手解其燃眉之急；然而，3个月伦敦银行同业拆息相对隔夜息率的价差仍然未见改善。Tom Bond认为主要因货币市场对银行投以不信任票因应银行持有大量并可能已变为「垃圾」的抵押证券化产品，价差扩阔的表现，并非流动资金不足，而是资金持有者需要更高的溢价来抵销正在上升的预期风险。
大型股份大幅波动原因
这种情况，过去8个月内，并非单在货币市场出现，市场预期未来环球经济将因欧美信贷危机被美国经济而拖垮时，股票投资者在预期风险上升下，实时要求更高的风险溢价，令股票价格面对下跌压力，特别是大型股份，何解？
根据学者Lu Zhang近年在财务学领域发表较具突破性的观点，收录在2005年2月学术期刊：《The Journal of Finance》名为「The Value Premi-um」的论文，当中实证研究显示：由于资产值较大的大型股份，相对小型企业，很多时受制于资本投资调节弹性较低，当经济回落时，便面对不能实时削减资本投资及产能过度的限制，反令其风险上升，投资者因此增加风险溢价的要求，大型股份的股价因而变得较为波动。
东美证券交易董事曾永坚(作者为证监会持牌人) 逢星期五刊出
自去年第3季美国次按风暴爆发后，市场忧虑银行的财务状况及资本问题不断升级。由于欧美银行体系已发展成为一个一环扣一环而极为复杂的系统，当中存有大量互有关连的证券化资产，因此当某一投资产品领域，如美国按揭证券市场出问题时，鉴于复杂及彼此牵连的架构，加上大量场外衍生合约的积累，形成整个系统皆受负连系效应的牵连；其中最关键的是银行及金融机构在财务信息披露上不足。
银行财务披露不足受牵连
除了资产负债表存有大量透明度极低的场外合约产品外，大量资产负债表以外的交易及「坐盘」活动，导致市场的信心跌至谷底；正因如此，投资者便大幅提高相关的风险溢价，其主要反映欧美银行系统风险，金融机构的流动性问题的风险，违约风险及财务风险。
事实上，自去年8月以来，上述的反映主要表现在欧美金融机构的债券价差(Credit Spreads)、欧美银行同业拆息价差以及当地银行的信贷违约拆期息率溢价(CDSS)，后者主要是反映银行信贷违约机会有多寡而作的风险溢价调节；简单直接说，就是反映银行大家之间的互信程度。过去一个半月，CDSS明显大幅收窄，反映银行对同业的风险预期评估已有大幅度的改善；至于3个月伦敦银行同业拆息，则受更多的因素所影响而继续高企。
伦敦银行同业拆息续高企
参考4月26日《经济学人》一篇题为「银行家的商业信贷」的文章，引述柏克莱资本的Tom Bond意见，指出在信贷危机爆发后，虽然欧美央行不断大手注资及相继减息，但3个月伦敦银行同业拆息未见回落，其后美国联储局及英伦银行分别推出名为「Term Auction Facility」及「the Special Liquidity Scheme」来为有需要的银行伸出援手解其燃眉之急；然而，3个月伦敦银行同业拆息相对隔夜息率的价差仍然未见改善。Tom Bond认为主要因货币市场对银行投以不信任票因应银行持有大量并可能已变为「垃圾」的抵押证券化产品，价差扩阔的表现，并非流动资金不足，而是资金持有者需要更高的溢价来抵销正在上升的预期风险。
大型股份大幅波动原因
这种情况，过去8个月内，并非单在货币市场出现，市场预期未来环球经济将因欧美信贷危机被美国经济而拖垮时，股票投资者在预期风险上升下，实时要求更高的风险溢价，令股票价格面对下跌压力，特别是大型股份，何解？
根据学者Lu Zhang近年在财务学领域发表较具突破性的观点，收录在2005年2月学术期刊：《The Journal of Finance》名为「The Value Premi-um」的论文，当中实证研究显示：由于资产值较大的大型股份，相对小型企业，很多时受制于资本投资调节弹性较低，当经济回落时，便面对不能实时削减资本投资及产能过度的限制，反令其风险上升，投资者因此增加风险溢价的要求，大型股份的股价因而变得较为波动。
东美证券交易董事曾永坚(作者为证监会持牌人) 逢星期五刊出
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