利丰欧美经济放缓影响业绩
利丰(00494.HK)主要从事消费品(包括成衣、时尚饰物、玩具与游戏、运动用品、家具、手工艺品、旅行用品及鞋类与餐具等)的出口贸易业务，至今已有100多年的历史。受到美国及欧洲经济减速影响，预计公司08年利润增速将有一定的放缓，给予利丰08年行业平均市盈率26.07倍，得出该公司估值为29.70港元，首次评级为“中性”。
欧洲业务比重上升。利丰经营出口贸易的消费品主要分为成衣品及非成衣品，其中，成衣品占公司销售额比重较大。2007年，成衣品及非成衣消费品业务分别占营业额的69%及31%，成衣品业务的营业额及经营溢利同比分别增加38%及31%，非成衣消费品业务的营业额及经营溢利同比分别增长31%及51%，主要来源于现有业务的自然增长，以及收购Peter Black International Ltd及CGroup带来的盈利。从地域上看，07年美国与欧洲市场合计约占公司销售额的90%以上。虽然美国仍为公司主要市场，但其占整体业务的比重已由06年的72%降至07年的65%。同期欧洲的比重则由18%升至26%，收购KarstadtQuelle International Services使欧洲市场经营溢利增长77%，反映公司成功将市场扩展至欧洲，进一步降低了市场风险。
07年业绩低于预期。2007年公司总体表现良好，销售额达924.6亿港元，同比增长36%，是2000年以来公司销售额增幅最大的一年；净利润达30.6亿港元，同比增长39%，每股盈利上涨33%至89.5港分。虽然07年下半年美国经济步入衰退，但美国本土业务增长仍然显著，取得10亿美元的营业额。尽管如此，公司07年业绩仍低于市场普遍预期，我们认为制约因素包括收购Karstadt拖累了经营利润率，基础设施建设及对后台支持部门的投资增加了资本性支出等。
08年首季整体订单有所增长。公司08年首季订单有所增长，主要来自核心市场份额的扩大，及收购兼并其它公司的新增订单。但考虑到公司主要业务在欧洲及美国地区，供应商及消费者均受到经济下滑的影响，导致公司的佣金率有所降低，应收帐款天数相应拉长。此外，由于季节性的因素，下半年供应商回款较多，大部分公司的营运收入将在下半年体现。我们预计公司上半年表现并不出色，下半年应该有所好转。
08-10年业务发展计划仍具指导意义。公司计划于2010年营业额达到200亿美元，其中160亿美元来自公司核心采购业务，40亿美元则来自美国、欧洲及中国的本土业务；营业利润率从07年的3.45%提升至2010年的5%；核心经营利润达到10亿美元，收入增长率为营业额增长率的2倍。管理层认为，未来三年，公司着重提升盈利能力，业绩增长将主要来自于内涵式自然增长、化妆品及美容保健业务等。在新的三年计划中，管理层维持其销售额三年复合增长率19%，息税前净利润三年复合增长率35%的目标不变。预计公司在08年的新收购将为公司带来约5亿美元的销售收入。公司新收购的项目虽具有良好的成长性，但在整合初期可能拖累公司整体毛利率。我们认为，08年公司的表现可能低于市场预期。由于毛利率的提升需要较长一段时间，要实现三年计划中的目标，公司应该更多地依靠销售额的大幅增长。
估值与评级。虽然公司不断收购兼并其它非美国地区的企业，美国业务的占比下降，来自非美业务的销售比重将上升，但短期内美国及欧洲还是公司的主要市场。考虑到美国及欧洲经济减速，公司新的并购导致经营利润率无法在短期内大幅提升，我们认为，公司08年利润增速将有一定的放缓，但基于公司为出口贸易业务的百年老店，其稳固的基本面及优秀的执行能力仍将被看好。公司在美国的成功经营模式将运用到欧洲及亚洲，特别是中国这样的新兴市场国家。经过公司前期对运营管理所做的努力，公司发展动力不减。我们认为，08年公司利润将下滑，但在2009-2010年应有不俗表现。给予利丰08年行业平均市盈率26.07倍，得出该公司估值为29.70港元，首次评级为“中性”。
欧洲业务比重上升。利丰经营出口贸易的消费品主要分为成衣品及非成衣品，其中，成衣品占公司销售额比重较大。2007年，成衣品及非成衣消费品业务分别占营业额的69%及31%，成衣品业务的营业额及经营溢利同比分别增加38%及31%，非成衣消费品业务的营业额及经营溢利同比分别增长31%及51%，主要来源于现有业务的自然增长，以及收购Peter Black International Ltd及CGroup带来的盈利。从地域上看，07年美国与欧洲市场合计约占公司销售额的90%以上。虽然美国仍为公司主要市场，但其占整体业务的比重已由06年的72%降至07年的65%。同期欧洲的比重则由18%升至26%，收购KarstadtQuelle International Services使欧洲市场经营溢利增长77%，反映公司成功将市场扩展至欧洲，进一步降低了市场风险。
07年业绩低于预期。2007年公司总体表现良好，销售额达924.6亿港元，同比增长36%，是2000年以来公司销售额增幅最大的一年；净利润达30.6亿港元，同比增长39%，每股盈利上涨33%至89.5港分。虽然07年下半年美国经济步入衰退，但美国本土业务增长仍然显著，取得10亿美元的营业额。尽管如此，公司07年业绩仍低于市场普遍预期，我们认为制约因素包括收购Karstadt拖累了经营利润率，基础设施建设及对后台支持部门的投资增加了资本性支出等。
08年首季整体订单有所增长。公司08年首季订单有所增长，主要来自核心市场份额的扩大，及收购兼并其它公司的新增订单。但考虑到公司主要业务在欧洲及美国地区，供应商及消费者均受到经济下滑的影响，导致公司的佣金率有所降低，应收帐款天数相应拉长。此外，由于季节性的因素，下半年供应商回款较多，大部分公司的营运收入将在下半年体现。我们预计公司上半年表现并不出色，下半年应该有所好转。
08-10年业务发展计划仍具指导意义。公司计划于2010年营业额达到200亿美元，其中160亿美元来自公司核心采购业务，40亿美元则来自美国、欧洲及中国的本土业务；营业利润率从07年的3.45%提升至2010年的5%；核心经营利润达到10亿美元，收入增长率为营业额增长率的2倍。管理层认为，未来三年，公司着重提升盈利能力，业绩增长将主要来自于内涵式自然增长、化妆品及美容保健业务等。在新的三年计划中，管理层维持其销售额三年复合增长率19%，息税前净利润三年复合增长率35%的目标不变。预计公司在08年的新收购将为公司带来约5亿美元的销售收入。公司新收购的项目虽具有良好的成长性，但在整合初期可能拖累公司整体毛利率。我们认为，08年公司的表现可能低于市场预期。由于毛利率的提升需要较长一段时间，要实现三年计划中的目标，公司应该更多地依靠销售额的大幅增长。
估值与评级。虽然公司不断收购兼并其它非美国地区的企业，美国业务的占比下降，来自非美业务的销售比重将上升，但短期内美国及欧洲还是公司的主要市场。考虑到美国及欧洲经济减速，公司新的并购导致经营利润率无法在短期内大幅提升，我们认为，公司08年利润增速将有一定的放缓，但基于公司为出口贸易业务的百年老店，其稳固的基本面及优秀的执行能力仍将被看好。公司在美国的成功经营模式将运用到欧洲及亚洲，特别是中国这样的新兴市场国家。经过公司前期对运营管理所做的努力，公司发展动力不减。我们认为，08年公司利润将下滑，但在2009-2010年应有不俗表现。给予利丰08年行业平均市盈率26.07倍，得出该公司估值为29.70港元，首次评级为“中性”。
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